Das Ende der Illusion: Private-Credit-Märkte stehen vor schmerzhaftem Realitätsschock

Jahrelang galt Private Credit als das gelobte Land der Rendite – sichere Erträge, kaum Ausfälle, ein Paradies für Investoren, die dem Nullzinsumfeld entfliehen wollten. Doch nun bröckelt die Fassade des drei Billionen Dollar schweren Sektors in besorgniserregendem Tempo. Eine Welle von Anlegerrückzügen, sich verschlechternde Kreditqualität und wachsende Parallelen zur Finanzkrise von 2008 zwingen die Branche zu einem längst überfälligen Eingeständnis: Die „Null-Verlust-Fantasie" ist vorbei.

Fondsmanager ziehen die Notbremse

Was sich derzeit an den Private-Credit-Märkten abspielt, hat durchaus das Zeug zum Weckruf. Der Vermögensverwalter Ares Management sah sich gezwungen, Anlegerrücknahmen aus seinem 10,7 Milliarden Dollar schweren Kreditfonds auf fünf Prozent zu deckeln – nachdem die Rücknahmeanträge auf satte 11,6 Prozent hochgeschnellt waren. Nur einen Tag zuvor hatte Apollo Global Management ähnliche Maßnahmen für eines seiner Vehikel ergriffen. Auch Blue Owl Capital und Cliffwater haben in den vergangenen Wochen hektisch versucht, Abflüsse einzudämmen oder gänzlich zu stoppen.

Man kennt solche Szenen. Sie erinnern fatal an jene Tage im Herbst 2008, als Fonds reihenweise ihre Tore schlossen und Anleger verzweifelt versuchten, ihr Geld in Sicherheit zu bringen. Und tatsächlich werden die Vergleiche zur globalen Finanzkrise lauter – auch wenn Branchenkenner betonen, dass die Ausgangslage heute eine andere sei.

Morgan Stanley warnt: Ausfallraten könnten sich vervierfachen

Die Analysten von Morgan Stanley haben kürzlich eine Warnung ausgesprochen, die es in sich hat: Die Ausfallraten im Bereich der direkten Kreditvergabe könnten auf acht Prozent ansteigen – weit über dem historischen Durchschnitt von zwei bis zweieinhalb Prozent. Besonders gefährdet seien Sektoren, die durch den Vormarsch künstlicher Intelligenz unter Druck geraten, allen voran die Software-Branche.

Gleichwohl stufen die Morgan-Stanley-Strategen um Joyce Jiang einen solchen Anstieg als „signifikant, aber nicht systemisch" ein. Private-Credit-Fonds seien heute weniger stark gehebelt als die Investmentbanken, die 2008 in den Abgrund gerissen wurden. Ein schwacher Trost, möchte man meinen – denn für die betroffenen Anleger dürfte der Unterschied zwischen „systemisch" und „nur signifikant" eher akademischer Natur sein.

Die Kunst des „Amend-and-Pretend"

Besonders beunruhigend ist das Phänomen der sogenannten „Schattenausfälle". Statt Unternehmen in die Insolvenz gleiten zu lassen, greifen Kreditgeber zunehmend zu kreativen Instrumenten: Laufzeitverlängerungen, Verzicht auf Kreditklauseln, Stundungsvereinbarungen. Man nennt es in der Branche „Amend-and-Pretend" – ändern und so tun, als sei alles in Ordnung. Diese Praxis hält zwar Unternehmen kurzfristig über Wasser und verhindert spektakuläre Zusammenbrüche, bindet aber gleichzeitig Kapital in Restrukturierungen und verschärft die künftigen Kreditbedingungen für die Realwirtschaft.

William Barrett, geschäftsführender Gesellschafter bei Reach Capital, beschreibt diese Mechanismen als „Überdruckventil", das Unternehmen stabilisiere und offene Pleiten verhindere. Doch er warnt zugleich: Für die Realwirtschaft bedeute dies, dass Kapital in Restrukturierungen gefangen werde und die künftigen Kreditvergabebedingungen sich verschärfen dürften.

Software-Branche als erste Bruchstelle

Die Sorgen um die Kreditqualität haben sich wie ein Lauffeuer durch die privaten Märkte gefressen. Auslöser waren unter anderem die spektakulären Zusammenbrüche von First Brands und Tricolor im US-amerikanischen Autoteilesektor. Doch die eigentliche Aufmerksamkeit richtet sich mittlerweile auf die massive Exponierung gegenüber der Software-Branche. Morgan Stanley schätzt den Anteil von Software-Krediten an der direkten Kreditvergabe auf rund 26 Prozent.

Blackstones Flaggschiff-Fonds BCRED verzeichnete im Februar seinen ersten monatlichen Verlust seit drei Jahren – ein Minus von 0,4 Prozent, nachdem mehrere Kredite abgeschrieben wurden, darunter Verbindlichkeiten des SaaS-Unternehmens Medallia. Auch bei Apollo und Blue Owl konzentriert sich ein erheblicher Teil des Portfolios auf Software-as-a-Service-Unternehmen.

Doch Software sei nur die erste Bruchstelle, warnt Sunaina Sinha Haldea, globale Leiterin der Private-Capital-Beratung bei Raymond James. Das eigentliche Risiko liege bei jedem hochverschuldeten, zinssensitiven Kreditnehmer, dessen Geschäftsmodell auf billiges Geld ausgelegt gewesen sei – insbesondere in den USA, wo der Private-Credit-Markt am schnellsten gewachsen sei.

Ein „gesunder Reset" – oder Wunschdenken?

Trotz aller Alarmzeichen gibt es Stimmen, die dem drohenden Anstieg der Ausfallraten auch etwas Positives abgewinnen. Haldea spricht von einem „gesunden Reset", der den Sektor von einer „Null-Verlust-Fantasie" zu einer normalen Kreditanlageklasse transformieren könnte. Schmerzhaft an einzelnen Stellen, gewiss – aber letztlich heilsam, wenn er zu besserer Kreditprüfung und realistischeren Bewertungen führe.

Eine bemerkenswert optimistische Sichtweise, die man allerdings mit Vorsicht genießen sollte. Denn die aktuelle Welle von Rücknahmeanträgen stellt, wie Nicholas Roth von der Schweizer Privatbank UBP betont, den ersten echten Liquiditätstest für die Anlageklasse „in dieser Größenordnung" dar. Die Ausfallraten seien zwar erhöht, aber noch handhabbar. Doch Rücknahmedruck, verlangsamter Dealflow und auseinanderlaufende Bewertungen träfen den Sektor gleichzeitig.

Die Lehren für den deutschen Anleger

Was bedeutet das alles für den deutschen Sparer und Investor? Zunächst einmal eine Bestätigung dessen, was konservative Anlageexperten seit Jahren predigen: Wer sein Vermögen ausschließlich in intransparente, illiquide Finanzprodukte steckt, geht ein Risiko ein, das in guten Zeiten unsichtbar bleibt und in schlechten Zeiten mit voller Wucht zuschlägt. Die Parallelen zur Finanzkrise mögen übertrieben sein – die Mechanismen sind es nicht.

In Zeiten, in denen selbst vermeintlich sichere Kreditfonds ihre Tore schließen und Anleger um ihr investiertes Kapital bangen müssen, gewinnen physische Sachwerte wie Gold und Silber einmal mehr an Bedeutung. Sie kennen keine Rücknahmesperren, keine „Amend-and-Pretend"-Tricks und keine Schattenausfälle. Ein Gramm Gold bleibt ein Gramm Gold – unabhängig davon, ob irgendein Fondsmanager gerade beschließt, die Auszahlung zu deckeln. Wer sein Portfolio mit physischen Edelmetallen ergänzt, schafft sich einen Anker der Stabilität in einem Finanzsystem, das zunehmend auf tönernen Füßen steht.

Hinweis: Dieser Artikel stellt keine Anlageberatung dar. Jede Investitionsentscheidung sollte auf eigener, gründlicher Recherche basieren. Wir empfehlen, vor jeder Anlageentscheidung einen qualifizierten Finanzberater zu konsultieren. Für etwaige finanzielle Verluste, die aus Anlageentscheidungen auf Grundlage dieses Artikels resultieren, übernehmen wir keinerlei Haftung.